Oficjalnie oczekuje się, że w ciągu najbliższego półrocza główna stopa procentowa zacznie wzrastać. Obecnie oczekuje się, że do końca roku zostanie ona podniesiona do poziomu 1,0 proc., a więc o 75 pkt. bazowych. Jeśli odczyty dotyczące gospodarki będą wskazywać na powiększające się tempo wzrostu to uznaje się na możliwy scenariusz wzrostu stóp nawet o 125 pkt. bazowych. Trudno się więc dziwić, że dolar zachowuje tak, jak się zachowuje. Problemy Brytyjczyków, oraz kryzys grecki wpływają na zmniejszenie atrakcyjności funta i euro. Do tego główny sąsiad nadal ma poważne problemy. Fundamentalne podstawy do wzrostu wartości dolara są więc całkiem niezłe. Acha, zapomniałbym. Mowa o dolarze kanadyjskim.

Bezpośrednie sąsiedztwo źródła kryzysu nie sprawiło, że Kanada poszła na dno. Ma się znacznie lepiej. Osłabienie jej nie ominęło, co oczywiste, ale teraz to ona wychodzi na lidera. Zdecydowanie wygrywa lokalny pojedynek i nie jest wykluczone, że będzie teraz mogła przez dłuższy czas chwalić się większym tempem wzrostu od południowego sąsiada, który pomimo czołowej pozycji na świecie, jest zadłużony po uszy i ten dług będzie musiał udźwignąć. Albo go mozolnie spłacając, co będzie wymuszało oszczędności i wyrzeczenia, a więc wpłynie na tempo wzrostu gospodarczego albo podnosząc dynamikę cen. W obu wypadkach w dłuższym okresie wartość dolara amerykańskiego może nie sprostać zmianom wartości dolara kanadyjskiego.

Kilka ciekawych danych za Bloombergiem. W ciągu ostatnich 12 miesięcy w kanadyjskiej gospodarce powstało 87,700 nowych miejsc pracy, co nie jest może powodem do radości, ale powiew optymizmu jest zasadny bo sytuacja wyraźnie idzie ku dobremu. Tym bardziej, jak się skonfrontuje tą wielkość z informacją, że od szczytu zatrudnienia w październiku 2008 roku gospodarka zubożała o 250 tys. etatów. Jak więc widać, skala poprawy jest wyraźna, choć do odrobienia straty jeszcze sporo brakuje. Porównując te dane do sytuacji rynku amerykańskiego, gdzie dopiero nominalnie sytuacja zaczyna się stabilizować, a na odrabianie strat jeszcze trzeba poczekać, można mówić o dwóch różnych światach. Jest tu także ciekawa tendencja. W Kanadzie szybko spada liczba zatrudnionych tymczasowo (spadek o 39 tys.), a szybciej rośnie liczba zatrudnionych na pełen etat (60 tys.). O takiej sytuacji amerykanie mogą pomarzyć. W USA na razie wszyscy się cieszą, że rośnie zatrudnienie właśnie dzięki wykazanej przez pracodawców chęci zatrudniania pracowników tymczasowych. Pewnie z czasem wraz z chęcią zwiększenia zatrudnienia pojawi się tendencja obserwowana właśnie w Kanadzie, ale to z pewnością nie jest perspektywa najbliższych miesięcy.

Czy dolar kanadyjski jest skazany na umocnienie się względem amerykańskiego? W dłuższej perspektywie zejście pary USD/CAD pod parytet wydaje się prawdopodobne, ale może trzeba będzie na to poczekać, gdyż dolar kanadyjski wykonał ostatnio spory ruch i być może przyjdzie pora na odreagowanie. Poza tym wartość dolara amerykańskiego nie zależy tylko od sytuacji makro. To też ogromny rynek relatywnie bezpiecznego długu, a więc miejsce, gdzie kapitał będzie napływał nadal, dla którego Kanada nie jest alternatywą. Poza tym sukces Kanady wiąże się w dużej mierze z sytuacją na rynkach surowcowych, co może się odbić czkawką jeśli w Chinach trwający proces studzenia zacznie przynosić efekty.

Po co wspominam dziś o Kanadzie? Po pierwsze, relacja USA-Kanada w pewnych obszarach przypomina relację strefa euro-Polska. Nasza bliskość, a zarazem pewna niezależność, może sprzyjać przyspieszeniu relatywnej pozycji Polski względem krajów europejskich. Mowa o kontekście lat, a nie miesięcy. To może także rzutować na układ dołków o szczytów na rynkach akcji. O ile zachowanie co do kierunku będzie zapewne podobne, to można przypuszczać, że głębokość spadków w Warszawie może być mniejsza, a zwłaszcza wielkość wzrostów w przyszłości może być wyraźnie większa. To byłby argument za tym, by uznać dołek z lutego 2009 roku za dołek bessy na naszym rynku, choć nie koniecznie dołek na innych rynkach.

Zmiany zachodzące w Kanadzie to także ciekawe wyprzedzenie części zmian, jakie będą zachodzić w USA. Można spokojnie powiedzieć, że w USA nie dojdzie do poważnych zmian w cenie pieniądza, dopóki takich zmian nie zobaczymy w Kanadzie. Przesunięcie może wynosić nawet z pół roku. Obecnie w Kanadzie daje się odczuć wyraźne parcie na korzystanie z niskich stóp procentowych, które w ciągu najbliższych miesięcy wzrosną. Kanadyjskie przedsiębiorstwa emitują dług w tempie największym od 4 lat. Co ważne, nie ma problemu z nabywcami. Różnica kosztu długu korporacyjnego względem oprocentowania papierów skarbowych wynosi ok. 120 pkt. bazowych.

O ile w Kanadzie wzrost stóp procentowych to perspektywa kilku najbliższych miesięcy, to w USA nadal jest to przyszłość dość doległa. Być może w ogóle w tym roku główna stopa nie zostanie ruszona. Wszelkie przejawy procesu zmniejszania płynności na rynku finansowych są przyjmowane nerwowo. Rynki z tym jednak muszą pogodzić, co pewnie wkrótce będzie widoczne w poziome rentowności długoterminowych papierów dłużnych.

Co do sytuacji technicznej naszego rynku, to ubiegły tydzień wiele nie zmienił. Pokonany został poziom oporu. Dzięki temu do rynku jesteśmy nastawieni pozytywnie. Ale to nastawienie jest bardzo ostrożne. Stąpamy po bardzo grząskim gruncie. Pokazała to sesja piątkowa. Dotychczasowa zwyżka nie napotykała większych kontrakcji podaży. W piątek podaż się w końcu nieznacznie ujawniła, co zaowocowało spadkową końcówką. Co ważne, to osłabienie miało miejsce w chwili, gdy ceny kontraktów podeszły w okolice styczniowej konsolidacji. Naturalnie spadek w końcówce jednej sesji jest zbyt mały, by jednoznacznie oceniać rynek negatywnie. Niemniej można przypuszczać, że wkrótce będziemy przeżywać test faktycznej chęci popytu do podnoszenia cen. Jeśli przecena nie będzie głęboka, popyt zyska sprzymierzeńców. Jeśli zaś skala spadku będzie znaczna, szybko z rynku zaczną uciekać ci, którzy powątpiewają w dalszy wzrost.

Obecną zwyżkę nadal można traktować jako ruch powrotny do linii trendu, która wcześniej opierała się o lokalne dołki. Jeśli tak interpretować zmiany, to teraz należałoby oczekiwać spadku, który sprowadziłby ceny pod poziom dołka z lutego. Gdyby taki spadek faktycznie się pojawił, to zachowanie cen w okolicy tego dołka byłoby podstawą do dalszych oczekiwań. Jest bowiem nadal możliwy scenariusz kontynuacji zwyżki trwającej już ponad rok.

Czy taka kontynuacja może mieć miejsce już teraz? Cóż, jesteśmy na tyle blisko rekordów, że powiedzieć „absolutnie nie ma szans na rekordy” to nie uznawać faktu dziennej zmienności. Niemniej rynek wydaje się być wykupiony, a więc potencjał zwyżki może być ograniczony. Jak pamiętamy, kilka miesięcy temu założyliśmy, że wchodzimy w fazę, gdy wyraźnych tendencji na rynku nie należy oczekiwać. Przyjęliśmy pogląd, że w tym okresie beztrendzia skupimy się bardziej na zmianach wskaźników o krótszym horyzoncie. W tym kontekście, jeśli nawet nowe szczyty się pojawią, to trzeba się liczyć raczej z szybkim cofnięciem niż rozwinięciem wyraźnej tendencji.

Każda z pięciu sesji tego tygodnia na wykresie dziennym kontraktów zakończyła się białą świecą. Wtorkowy skok cen budzi uznanie. Do tego podwójne dno, które wytrąca niedźwiedziom argumenty zbyt niedźwiedzie, a bykom dodaje poważnie bycze. Wygląda na to, że korekta trwała faktycznie dwa tygodnie. Po pamiętanych dwóch sesjach silnej przeceny kolejne dni to już inna faza rynku, która teraz dopiero objawia swoje faktyczne oblicze. Podwójne dno świetnie się w to wpisuje. Formacja dołkowa kończy klasycznie spadek i rozpoczyna poważną zwyżkę, która, skoro korekta już została zakończona, może nas zaprowadzić nawet na nowe szczyty trendu. Do tego mamy umocnienie złotego i zatrzymanie wzrostu wartości dolara, a także wyraźne wzrosty cen na rynkach akcji. Każdy kto ma długie pozycje czuje się w tej chwili Panem sytuacji. Wszystko zdaje się działać z dobrym kierunku.

No dobra, zrobiło się tak słodko, że aż mdli. Problem w tym, że na rynku rzadko jest tak słodko. Zatem, by sytuacja stała się znośniejsza wprowadzę trochę zamieszania. Ten klarowny i jednoznaczny obraz taki klarowny wcale nie jest.

Optymizm powinien być hamowany, bo ostatnia zwyżka w żadnym wypadku nie wskazuje na powrót do trendu, a co najwyżej pojawienie się średnioterminowej konsolidacji. Zauważmy, że rynek od wakacji właściwie stoi z miejscu. Ani zwyżka nie była szczególnie wielka, ani korekta spadkowa szczególnie głęboka. Z punktu widzenia średnioterminowego nawet gra na spadek cen była dyskusyjna, ale skoro kiedyś założyliśmy, że rynek stracił potencjał do trwalszych zmian, to i reagujemy nieco szybciej. Jest to jakieś rozwiązanie, gdyż przy tego typu rynkach gra czysto średnioterminowa przyniosłaby słabszy wynik. Zatem obecnie spoglądamy na rynek z neutralnej pozycji, a zaczniemy wierzyć w możliwość trwalszego wzrostu, dopiero jeśli ceny wyjdą nad poziom szczytu rozpoczynającego przecenę sprzed miesiąca. Piątkowe zachowanie cen w USA pozwala na przypuszczenie, że w poniedziałek może dojść do testu tego szczytu. Ba, możliwe jest, że poniedziałkowe notowania zaczniemy nad szczytem, co automatycznie zmusi nas do obrania nastawienia pozytywnego.

To jednak sprawy nie zamknie. Ewentualne wysokie otwarcie poniedziałkowych notowań nie jest bowiem gwarantem, że poziom szczytu zostanie pokonany. Potwierdzeniem takiego sygnału będzie zamknięcie nad szczytem. Gdy taka sytuacja będzie miała miejsce, nie będzie pola manewru do dyskusji. Pytanie, czy popyt sobie z taką sytuacją poradzi?

Mam wątpliwości. Proszę zwrócić uwagę na zachowanie obrotu na ostatnich sesjach. Owszem, we wtorek wartość obrotu była spora, ale na kolejnych sesjach skala zwyżki była poprawiana, ale obrót pozostawiał wiele do życzenia. Tym samym można stwierdzić, że podaż nie stawiała kupującym zbyt wielkich barier. Popyt nie musiał się wykazywać. Zakupy same pchały rynek w górę. Ładnie, choć taka sytuacja nie pozwala na stwierdzenie, jak silny jest faktycznie popyt. Próba ataku na poziom 2406 pkt. prawdopodobnie nam taką odpowiedź przyniesie. O ile oczywiście, w tym dniu obrót będzie duży.

Do myślenia daje mi także ostatni tekst Marka Hulberta (pisuje na MarketWatch). Sygnalizuje on, że obecny poziom optymizmu wśród analityków piszących newslettery jest najwyższy od początku 2007 roku. No, właściwie z jednym wyjątkiem. Wskaźnik zbudowany na bazie zaleceń zaangażowania na rynku akcji przez autorów newsletterów, który jest miarą nastrojów, był wyższy w styczniu tego roku, co jak wiemy zakończyło się rozpoczęciem korekty. Sam punkt nie jest może tak ważny jak to, że miesiąc temu wartość wskaźnika była niższa o 13,8 pkt. (obecnie jest to 62,8 pkt.), a średnia przemysłowa w tym samym czasie wykonała zwyżkę o ok. 5 proc. Nie chodzi tu o proste porównanie procentów, bo jest to bez sensu, ale widać wyraźnie, że płytkość korekty szybko ośmieliła analityków do zalecenia zwiększenia zaangażowania na rynku. Taki stan nastrojów z kontrariańskiego punktu widzenia pozwala na wniosek, że potencjał wzrostu cen jest wyraźnie ograniczony, choć oczywiście nie musi oznaczać natychmiastowej przeceny.

Dodajmy do tego „wykres, który znamy wszyscy na pamięć”. WIG20 w układzie dziennym.

Czy ten wzrost cen nie może być odebrany jako ruch powrotny do przebitej wcześniej linii łączącej lokalne dołki (linia czerwona)? Inaczej mówiąc, czy to nie powrót do formacji klina, z której wykres się wcześniej wybił? Jeśli tak, to teza o końcu spadków byłaby przedwczesna.

Jakie wnioski wypływają z powyższego? Nie ufam zwyżce cen. Moim zdaniem należy się jej słuchać, bo zawsze może wyjść na to, że wątpliwości były ślepą uliczką, ale należy przygotować się na scenariusz mniej optymistyczny, niż chciałaby większość posiadaczy długich pozycji. Zatem należy się przygotować na fałszywe wybicie nad szczyt na 2406 pkt. Może ono przyjąć dwojaką formę. Albo dojdzie do wybicia, a ceny spadną jeszcze tego samego dnia, albo optymizm będzie na tyle duży, a podaż nadal pozostanie bierna i spadek zacznie się dopiero w dniu kolejnym, lub po małej konsolidacji. Tak czy inaczej należ się liczyć z tym, że zwyżka po wyjściu nad 2406 pkt. nie będzie kontynuowana.

Co wtedy? Jak już wspomniałem, na samo wybicie należy zareagować. O ile jednak wątpliwości co do tego ruchu wzrostowego się potwierdzą, rynek szybko powinien się cofnąć. Jeśli tego samego dnia, to już na zamknięciu sesji wracamy do nastawienia neutralnego, a niektórzy może nawet poszukają okazji do powrotu do nastawienia negatywnego, co także uznałbym za ciekawe. Jeśli jednak mamy czekać na potwierdzenie ewentualnej słabości rynku, to chyba można zmianę nastawienia na negatywne uzależnić od spadku cen pod poziom 2333 pkt., czyli pod poziom minimum sieczki, jakiej doświadczyliśmy w ciągu ostatnich trzech dni (minimum notowań z środy). Ewentualny spadek pod ten poziom po wcześniejszej próbie pokonania szczytu będzie wystarczającym sygnałem słabości byków.

A jak wyjście nad szczyt na 2406 pkt. okaże się skuteczne? Cóż, to będzie oznaczało, że moje wątpliwości były niesłuszne i wpisywały się w „ścianę strachu”. Ostateczne przemyślenia pozostawiam Czytelnikom.

Ostatni tydzień rozpoczęliśmy w dobrych nastrojach, a zakończyliśmy pewnie w jeszcze lepszych, choć poziom zamknięcia jest niższy do otwarcia. Jest to tylko pozorny paradoks, gdyż piątkowe notowania były oddechem ulgi posiadaczy długich pozycji wynikającego z zażegnania zagrożenia spadku poniżej dołka na 2166 pkt.

Od poniedziałku do czwartku miał miejsce spadek cen. W czwartek przełamany został poziom 2220 pkt., który wcześniej uchodził za wstępną wskazówkę końca korekty. Mimo zejścia niżej korekta się nie zakończyła. W piątek rynki złapały kolejny oddech i ceny się podniosły. Nastąpiła gwałtowna zmiana nastrojów. Teraz przedstawiciele obozu byków ponownie z nadzieją spoglądają ku górze. Co ciekawe, ma to miejsce po serii raczej mało przyjemnych publikacji danych makro. Tak dotyczących największej światowej gospodarki, jak i naszej rodzimej. To tylko podgrzewa nadzieje. Skoro złe dane nie wyrządzają bykom krzywdy, to rynek można ocenić jako mocny.

Ja z takimi ocenami bym się wstrzymał. Brak spadku to jeszcze nie moc. Tym bardziej, że w przypadku danych amerykańskich ciągle przewija się w komentarzach do nich wątek czynników pogodowych, który podważa wiarygodność ostatnich publikacji. Jeśli przyjąć za dobrą monetę to tłumaczenie, to dane nie były wcale takie złe, a skoro nie były złe, to nie było powodu do spadku, a skoro nie było powodu do spadku, to jego brak nie jest sygnałem mocy rynku.

Czyli pozostaje sobie odpowiedzieć na pytanie, czy czynnik pogody ma znaczenie. Wydaje się, że ma. Znaczny spadek wskaźnika zaufania konsumentów liczonego przez Conference Board może być w prosty sposób wiązany właśnie z kontekstem aury. Jak podają analitycy z Ecomony.com w historii publikacji tej zmiennej takie sytuacje miały już miejsce, a później wskaźnik wracał do „normy”. Może warto jedynie zauważyć, że za spadek wskaźnika odpowiada głównie subindeks oczekiwań (spadek z 77,3 na 63,8 pkt. wobec spadku subindeksu oceny aktualnej sytuacji z 25,2 na 19,4 pkt.), co równie dobrze można uznać za odprysk opublikowanej przed miesiącem informacji o większej niż wcześniej prognozowano liczbie pozostających bez pracy. Mowa tu naturalnie o opinii panującej w społeczeństwie amerykańskim, gdyż ekonomiści taką możliwość od dawna brali pod uwagę. Pewnie weryfikacja tych podejść będzie miała miejsce dopiero za miesiąc, choć częściowo czynnik pogodowy jest potwierdzony przez niewielką zmianę wskaźnika nastrojów konsumentów liczonego przez Uniwersytet Michigan, który jest na takie czynniki bardziej odporny.

Także pogodą można tłumaczyć, przynajmniej w części, słabsze wyniki dotyczące obrót na rynku nieruchomości. Zarówno na rynku pierwotnym, jak i wtórnym zanotowano zaskakujące spadki wielkości handlu. Do niedawna w obu przypadkach obserwowano lekką poprawę złej sytuacji. Teraz jest ona gorsza niż była miesiąc wcześniej, a w przypadku nowych domów najgorsza w cyklu. Także zmiana liczby wniosków o kredyt hipoteczny na zakup nowych domów jest negatywna. Odczyt z ostatniego tygodnia jest najniższy w cyklu (spadek o -7,3 proc.). Rynek pierwotny zamarł. Problemem jest teraz to, że w przypadku pojedynczych domów sprzedaż nie przewyższa liczby nowych budów.

Liczba nowych inwestycji od jakiegoś czasu jest stabilna po lekkim odbiciu w pierwszej połowie 2009 roku. W sytuacji ponownego spadku sprzedaży pojawić się może niechęć branży budowlanej do inwestycji, co może pogorszyć dynamikę nowych budów, co wpłynie na dynamikę PKB. Większa liczba nowych budów w porównaniu ze sprzedażą prowadzi do wzrostu zapasów, a to będzie oddziaływało na ceny nieruchomości. Tu już dotykamy newralgicznego miejsca. Od cen nieruchomości zależy wycena wielu papierów zalegających bankowe bilanse. Spadek cen może wymuszać zmiany wycen i odpisy z tym związane, co przez rynek będzie odebrane zdecydowanie negatywnie. Rząd próbuje temu zapobiec przedłużając programy wsparcia dla rynku nieruchomości. Problem w tym, że pierwotnie programy te miały się zakończyć w listopadzie. Kto chciał z nich skorzystać to raczej już to uczynił. Teraz pewnie też wielu by chciało, ale problemem pozostaje możliwość finansowania zakupu domu. Rząd nikomu domu nie kupi, a przy obecnej sytuacji na rynku pracy nie pojawi się nagle ni stąd ni zowąd grupa chętnych do zakupów posiadających na to środki lub posiadających odpowiednią na te czasy zdolność kredytową. Stąd przedłużenie wsparcia nie przekłada się na sprzedaż, a pogoda tylko to pogłębiła.

Pogoda może odcisnąć swoje piętno na publikacji raportu o stanie rynku pracy w lutym, jaki pojawi się w najbliższy piątek. Yahoo podaje, że oficjalnie oczekuje się spadku liczby etatów w sektorze pozarolniczym o ok. 20 tys. Jednak jeśli spojrzymy na analogiczne sytuacje z przeszłości, to można się obawiać, że skala spadku będzie większa. Odchylenie od średniej może sięgać 150-200 tys. Wspomniani już tu analitycy z Economy.com wskazują na to, że dane historyczne są danymi po rewizji. Tymczasem w roku 2003 lutowy spadek liczby etatów obecnie wynosi 158 tys., choć marcowy raport mówił o spadku o 308 tys. Dopiero później dane te były rewidowane. Tym samym oczekiwania oficjalne wydają się zbyt optymistyczne i należy raczej się liczyć z możliwością spadku o ok. 100 tys.

Tu mała uwaga. Wsparciem dla liczby etatów w lutym będzie rozpoczynający się spis powszechny. Na razie oczekuje się, że w lutym dzięki niemu pojawiło się 25 tys. etatów. Za to w marcu spodziewanych jest 870 tys. etatów z całej puli ok. 1,4 mln, jakie ten program wygeneruje. Oczywiście jest to praca tymczasowa, a więc za jakiś czas będziemy obserwować negatywny wpływ na rynek pracy.

Patrząc na zachowanie rynku amerykańskiego można dojść do wniosku, że dane nie mają żadnego wpływu na wyceny. Wydaje się, że tu przeważa opinia, że słabsze publikacje mają związek z pogodą. Problem w tym, że nawet jeśli jest to pogoda, to mimo wszystko negatywny wpływ jest faktem. Poza tym w sumie nie wiadomo, w jakim stopniu pogoda zawiniała, a w jakim inne czynniki. Zachowanie tamtejszych indeksów wydaje się relatywnie optymistyczne.

Nasze indeksy na tym tle wyglądają blado, co jest wskazówką podważającą opinię o mocy rynku w związku ze słabymi danymi. Owszem, polski rynek nie spada, ale w relacji do zachowania rynków amerykańskich jest w tyle. Tu pewnie daje o sobie znać kryzys w Europie. Mało brakowało, by ceny w Warszawie wyznaczyły nowe minimum spadku, podczas gdy indeks SP500 flirtuje nadal z poziomem 1100 pkt.

Piątkowe odbicie otwiera drogę bykom do większej zwyżki. Pytanie, czy popyt to wykorzysta. Przed kupującymi pierwsza bariera znajduje się na poziomie 2250 pkt. (tu raczej widoczna na wykresie intra) oraz już bardziej wyraźna na poziomie 2290 pkt. Wyjście nad 2290 pkt. powinno wywołać reakcję nawet jeśli nie mamy przekonania co do potencjału zwyżki. Ja nie mam, ale przecież mogę się mylić.

Pokonanie poziomu 2290 pkt. może bowiem zostać odebrane jako wybicie z formacji podwójnego dna. Umożliwiłoby to cenom dojście do okolic 2400 pkt., bo na tyle wskazuje wysokość potencjalnej formacji. Zbiegłoby się to z poziomem szczytu znajdującego się tuż nad 2400 pkt., który nadal pozostaje najważniejszym oporem. Pamiętamy, że jego pokonanie byłoby tożsame z zanegowaniem spadku, jaki miał miejsce na początku lutego.

Tym samym wybicie nad 2290 pkt. powinno skłonić do zmiany średnioterminowego nastawienia na neutralne z otwartą możliwością powrotu do negatywnego. Dopóki poziom 2290 pkt. nie zostanie pokonany, nastawienie negatywne wydaje się uzasadnione. Wystarczy rzucić okiem na wykres tygodniowy…

…by, zapominając o pojedynczych sesjach, zauważyć, że skala odbicia jest zbyt mała, by poważnie myśleć o wzroście cen. Jak coś się zmieni, to będziemy reagować.

Aktualne notowania kontraktów terminowych na stopę funduszy federalnych wskazują na pewność uczestników rynku, że do listopada dojdzie do podniesienia głównej amerykańskiej stopy procentowej do 0,5 proc. Niektórzy obstawiają nawet, że do listopada stopa wzrośnie do 0,75 proc. choć przekonanych o tym jest stosunkowo niewielu, co sprawia, że ceny wspomnianych kontraktów kalkulują szanse na taki ruch na kilkanaście procent. Termin listopadowy jest w tej chwili na topie, gdyż prawdopodobieństwo pojawienia się podwyżki stóp do września szacowane jest na ok. 40 proc.

Zmiana stopy dyskontowej, jaka miała miejsce w tym tygodniu, nie wpłynęła dramatycznie na oceny rynku dotyczące terminu pierwszej podwyżki stóp w USA. Zamieszanie po wspomnianej decyzji dotyczyło głównie mediów. Rynki akcji wprawdzie nieco osłabły, ale skala tego osłabienia nie była znacząca. Najbardziej ucierpiał Nikkei, który załapał się na całą falę związaną z obawami i pewnie w poniedziałek będzie to odrabiał. Nasz rynek, jak cała Europa, rozpoczął piątkowe notowania od spadku, by później odrabiać straty.

Podniesienie dyskontowej stopy procentowej miało głównie wymiar medialny. Mówiło się o zaskoczeniu, o początku procesu zacieśniania polityki pieniężnej, czyli o zmianie w nastawieniu amerykańskich władz monetarnych. Faktycznie jednak ta decyzja nie była aż tak bardzo zaskakująca, gdyż, po pierwsze, wpisuje się w proces, jaki trwa już od jakiegoś czasu, a po drugie, najzwyczajniej w świecie możliwość takiej zmiany była sygnalizowana wcześniej. Zaskoczeniem może być jedynie termin podwyżki. Została ona dokonana poza ustalonym grafikiem spotkań Komitetu Otwartego Rynku, co także wzbudziło poruszenie. Moim zdaniem manewr ciekawy i ma raczej kontekst testowania reakcji rynków lub ich rozbudzenia, że tematyka polityki pieniężnej nie jest już tylko elementem rozważań, ale faktycznych decyzji.

Pojawiły się sugestie, że być może taka zmiana to efekt obaw o inflację. Piątkowe dane zdają się temu przeczyć, ale przecież one dotyczą stycznia, a zmiana parametrów polityki monetarnej przelewa się na gospodarkę w ponad rocznym przesunięciem. Może więc jest coś na rzeczy? Rzućmy okiem. Oceny dotyczące obaw o inflację pojawiły się chyba w najmniej korzystnym momencie, gdyż akurat w piątek pojawiła się publikacja wskazująca na to, że dynamika cen mierzona wskaźnikiem CPI core była ujemna. Pierwszy raz od 1982 roku. Wyniosła ona -0,1 proc. i nie jest to jakieś kiepskie zaokrąglenie, bo dokładniejsza wartość wynosi -0,136 proc. Pomińmy na razie dyskusję na temat, czy akurat ten wskaźnik jest najbardziej wiarygodną miarą inflacji. Zauważmy tylko, że podobno najbardziej ulubiona przez władze monetarne miara zmian cen – indeks PCE core(w grudniu 2009 roku wynosił 1,5 proc.) – jest w relacji rok do roku podobny do PCI core (w styczniu 2010 roku wyniósł 1,5 proc.). Można tylko oczekiwać na początek marca, by przekonać się, czy sygnalizowany przez CPI core spadek cen zostanie także potwierdzony przez PCE core.

To są jednak niuanse. Ważne jest to, że obecnie o napięciach inflacyjnych mówi się w odniesieniu do przyszłości. Przyszłości dość wyraźnie oddalonej, gdyż jednym z czynników determinujących kształtowanie się cen konsumpcyjnych jest dynamika wzrostu gospodarczego, a właściwie sytuacja na rynku pracy. W obu wypadkach da się zauważyć poprawę, choć w innym kontekście. Dynamika PKB osiągnęła w IV kwartale 2009 roku wysoką wartość, której długo nie powtórzy. Kolejne kwartały będą już słabsze. Rynek pracy dopiero zbliża się do momentu równowagi. Zbliża się powoli i głównie za sprawą wyhamowania redukcji niż zwiększenia zatrudnienia.

Szef nowojorskiego banku rezerwy federalnej William Dudley powiedział, aby doszło do rozważań na temat możliwości podwyżek stóp procentowych „musimy odnotować wyraźny wzrost gospodarczy i wzrost zatrudnienia”. No to teraz możemy się zastanawiać, co to znaczy „wyraźny” i ile on ma trwać, by miał wywołać reakcję decydentów? Dynamika PKB bliska 2 proc. nie będzie raczej uznawana za wyraźną. Można przypuszczać, że wzrost liczby etatów w tempie ok. 100 tys. miesięcznie także nie będzie posiadał cechy koniecznej wyrazistości. Fed oczekuje, że stopa bezrobocia spadnie na koniec roku do 9,5 proc. Takie są przynajmniej obecne prognozy opublikowane przy okazji publikacji protokołu z ostatniego posiedzenia FOMC.

Czy prognoza ma szansę się sprawdzić? Nie jest to wykluczone. Przyznam, że obecnie taki scenariusz uważam za optymistyczny. Przypuszczalnie szczyt stopy bezrobocia mamy jeszcze przed sobą. Poza tym jej spadek nie musi być wcale szybki, bo jeśli pojawią się oznaki faktycznej poprawy sytuacji na rynku pracy, to powrócą nań ci, którzy w ostatnim czasie zrezygnowali z poszukiwań zatrudnienia i wypadli ze statystyk. W części poprawa na rynku pracy może wynikać z zatrudnienia w związku z przeprowadzanym co dekadę spisem powszechnym. To może zakłócić statystykę, a nie będzie mieć poważnego przełożenia na decyzję władz monetarnych ze względu na krótkotrwały charakter tej pracy.

Obecnie, a w szczególności po publikacji piątkowych danych o dynamice cen konsumpcyjnych, sugeruje się, że przy braku napięć inflacyjnych Fed może się skupić na stymulowaniu wzrostu gospodarczego, a w konsekwencji rynku pracy. Coś w tym jest, choć nie można tego odbierać jako zupełnie zbagatelizowanie ryzyka wyższej inflacji. Ona nadal będzie na celowniku, ale w tej chwili bilans ryzyk wydaje się korzystniejszy dla scenariusza utrzymania inflacji w ryzach.

Ryzyko wzrostu inflacji wynikać może także z samego zachowania władz monetarnych. Wyższa inflacja może pojawić się np. w skutek przypuszczalnego ociągania się Fed z decyzją o podniesieniu stóp procentowych, by nie popełnić błędu z lat 30-tych i nie rozpocząć zacieśniania polityki pieniężnej zbyt wcześnie. Obawa o powtórkę może skłaniać decydentów do oczekiwania na faktycznie wyraźne oznaki poprawy, co w konsekwencji przełoży możliwą pierwszą podwyżkę na rok 2011. Już teraz James Bullard St. Louis wyraża opinię, że oczekiwania rynku dotyczące listopadowego terminu są „przesadzone”. Jego zdaniem jest spore prawdopodobieństwo, że pierwsze podwyżki pojawią się właśnie dopiero w roku przyszłym.

O ile więc czwartkową decyzję o zmianie stopy dyskontowej należy odbierać spokojnie, gdyż nie jest to przejaw jakieś ważnego skrętu w poczynaniach Fed, to należy pamiętać, że proces ściągania pieniądza z rynku trwa już jakiś czas. Jest on płynny i zachodzi podskórnie. W bezpośredni sposób dotyczy na razie głównie sektora bankowego, ale zbiórka pieniądza musi się odbić na rynkach finansowych, a więc będzie dotyczyć wszystkich pośrednio.

W kontekście rozważań nad polityką monetarną ciekawie wypada ostatnia wypowiedź prezesa NBP, Sławomira Skrzypka, o możliwości rozpoczęcia rozważań na temat zacieśniania polityki pieniężnej. Rynek się tym lekko przejął, bo jak wiadomo, Prezes do jastrzębi nie należy i takie wypowiedzi nie pasują do jego dotychczasowego „profilu”. Na razie podwyżki nam nie grożą, co jasno dali do zrozumienia członkowie RPP. Najbliższy możliwy termin to koniec roku, a i to nie jest pewne. Tak naprawdę wiele zależy od przebiegu wydarzeń w Europie i po prostu napływających danych. Określenie, że coś być może wydarzy się w kolejnym półroczu zwykle sygnalizuje tylko tyle, że jest niemal pewne, że nie wydarzy się obecnie, a później się zobaczy.

Dla spragnionych wykresów wystarczy chyba wrzucić dwa pokazujące zmiany indeksu WIG20. Pierwszym jest wykres tygodniowy…

…, a drugim dzienny

W obu przypadkach wyraźnie widać, że trwający od dwóch tygodni wzrost cen nie można na razie traktować inaczej, jak korekty spadków. Same zaś spadki na razie są tylko korektą rocznego trendu. Tym samym wnioski z takiego postawienia sprawy są takie, że liczymy się z dalszą przeceną, która być może w swojej skali będzie podobna do poprzedniej fali spadków. Ta przecena prawdopodobnie zakończy okres osłabienia i powrócimy do trendu. Scenariusza spadków trzymamy się do chwili przełamania przez wykres poziomu oporu. Obecnie pierwszy wyraźny opór znajduje się w okolicy 2400 pkt.

Całą analizę na tym stwierdzeniu równie dobrze można byłoby zakończyć. No, może jeszcze przypominając, że pierwszym oporem nadal jest okolica 2400 pkt., choć być może wkrótce będzie można go obniżyć do 2250 pkt. Skorzystam więc z okazji i odniosę się zbiorczo do pewnej grupy komentarzy, które pojawiają się czasem pod „Weekendową…”.

Chcę podkreślić, że stwierdzenie, że coś jest „bardziej prawdopodobne” od czegoś innego, lub, że „ma szansę się zrealizować” nie oznacza, że tak będzie. Należy sobie uświadomić, że wszyscy poruszamy się w obszarze niepewności. Chyba tylko bardzo początkujący gracze sądzą, że ktoś „wie”, co się wydarzy. To ich przypuszczenie prowadzi do dwóch zaskakujących oczekiwań. Po pierwsze, osoba bez doświadczenia przyznaje, że sama nie bardzo wie, gdzie pójdzie rynek, ale zakłada, że osoby z doświadczeniem to wiedzą. Tym samym nie przyjmuje ona, że obecność na rynku jest układem prawdopodobieństwa, ale tkwi ona w przeświadczeniu skutecznych lub kiepskich prognoz, które faktycznie z obecnością na rynku nie mają wiele wspólnego. Po drugie, jeśli nawet ta początkująca osoba zakłada, że ktoś coś wie, to równocześnie oczekuje, że ten ktoś wszystko wyłoży na tacy, by ten początkujący mógł na rynku zarobić. Przebija się przez to przeświadczenie o tym, że rynek to łatwy i szybki sposób na wzbogacenie się.

Paradoksem jest, że faktycznie osoba doświadczona nie widzi oporów w dzieleniu się z innymi swoją wiedzą, ale początkujący gracz nie tego oczekuje, bo ta wiedza dotyczy czegoś innego, niż on chce otrzymać. Tu sprawa ma być prosta – kupić, czy sprzedać? Niuansowanie odbierane jest jako wymigiwanie się od jasnego, prostego, lub jak ktoś kiedyś to nazwał, odważnego stawiania sprawy. W czym ma się przejawiać ta odwaga? W tym, że ktoś napisze, że w przyszłym tygodniu ceny spadną? Nawet jeśli ktoś tak napisze, to jaka jest tego wartość dla czytelnika? Co z tego, że ktoś tam napisał, że ceny spadną? Przecież to nie zależy od tego kogoś. On może tak sądzić. Ten spadek może wynikać z jakiś jego analiz, ale tu już wchodzimy w sferę oczekiwań. Tych jest tak wiele, jak wielu jest uczestników rynku.

Same oczekiwania to zresztą dość śliska sprawa, bo się można do nich za bardzo przywiązać. Wróćmy jednak to tego, który „wie”. Co z tego, że ktoś napisze, że rynek spadnie? Przecież to od niego nie zależy. Na rynku nie ma miejsca na pewność. To nie my z osobna determinujemy zmiany cen, ale wszyscy razem, a to sprawia, że nikt nie wie, co się wydarzy, a jedynie może zakładać jakiś rozwój wypadków. Tylko, że tu już wchodzimy w sferę braku pewności i zamiast tego sztywnego scenariusza mamy ich wiązkę. Jeśli się to komuś nie podoba, to nie powinien się na rynku poruszać. Obcowanie z niepewnością jest obciążające emocjonalnie i nie dla każdego jest wskazane.

Tu nie ma prostych recept. Każde wejście na rynek, czyli urzeczywistnienie odpowiedzi na pytanie „kupić, czy sprzedać”, jest jednocześnie obwarowane warunkiem popełnienia błędu, czemu służą zlecenia stop. Proces decyzyjny jest prosty. Z wiązki możliwych scenariuszy wybieramy ten, który uznajemy (na bazie wykorzystywanych przez nas narzędzi) za najbardziej prawdopodobny (upraszczając, bo można poszukiwać największej wartości oczekiwanej) i jednocześnie określamy warunek, którego realizacja sprawi, że ten wybrany scenariusz straci na znaczeniu. Tu nie ma miejsca na „odwagę”. Przecież wchodząc na rynek nie szarżujemy maksymalnym lewarem bez zleceń stop. Może przez część graczy nazywane jest to odwagą, ale moim zdaniem do zwykła głupota, czy łagodniej mówiąc, przejaw niezrozumienia, czym jest rynek.

Niuansowanie wypowiedzi jest tym samym, czym jest otwieranie pozycji o z góry określonej i skalkulowanej wielkości oraz postawienie zlecenia stop. Obie czynności są wynikiem założenia, że nie wiadomo, czy dana transakcja zakończy się sukcesem. Być może zakończy się zyskiem, a być może stratą. Chodzi o to, by ta strata nie była zbyt duża. Problem w tym, czego nie wszyscy są świadomi, że nawet strategia inwestycyjna, która ma dodatnią wartość oczekiwaną posiada losowy układ efektów poszczególnych transakcji. Inaczej mówiąc, nawet jeśli strategia ogólnie przynosi zyski, to przy otwarciu pozycji nie jesteśmy w stanie określić, czy ta pozycja przyniesie nam zysk, czy stratę. Stąd też tak ważna jest dyscyplina przy podejmowaniu decyzji opartych na zbudowanej strategii.

Niuansowanie nie oznacza jednak, że wnioskiem jakiejś analizy jest stwierdzenie, że „albo wzrośnie, albo spadnie”, choć po prawdzie, tak właśnie jest, bo nikt przecież nie wie, co się stanie. Oznacza ono, że przyjmujemy fakt braku wiedzy o przyszłości, a na bazie dostępnych i wybranych przez nas czynników staramy się określić możliwy ruch cen ze świadomością, że to nie jest wyryty w czasie scenariusz, ale ocena, która może ulec zmianie w wyniku jakiś zachowań rynku, bądź pojawienia się nowych informacji. Zatem pojawia się „spadnie, ale…” lub „wzrośnie, ale…”.

Tak jest i teraz. Pokazany wyżej wykres tygodniowy sugeruje utrzymującą się przewagę podaży, a więc zakładamy, że ta podaż doprowadzi do dalszej przeceny. Czy do niej faktycznie dojdzie, teraz nie wiemy. Sygnałem do niej może być np. wyjście indeksu z kanału wzrostowego, jaki można wykreślić na wykresie intra…

… bądź po prostu przez wyznaczenie przez ceny nowych minimów trendu.

Powtarzam jeszcze raz, oczekiwanie na spadek cen wynika z faktu, że na razie popyt nie pokazał nic wielkiego, a podaż owszem – ma za sobą silny pokaz. Fakt, że zakładam spadek cen nie jest wynikiem mojej znajomości przyszłości, ale analizy tego, co pokazują obie strony rynku. W przeciwieństwie do tego, co myślą początkujący uczestnicy rynku, wraz doświadczeniem zwiększa się akceptacja niepewności. Doświadczenie rynkowe nie oznacza większej wiedzy o przyszłości. Ta jest taka sama u wszystkich – zerowa.

Spoglądając na wykres tygodniowy indeksu WIG20 łatwo zauważyć, że coś zaczęło się dziać. Wprawdzie już przed ostatnim tygodniem pojawiły się sygnały, które pozwalały spodziewać się przeceny, ale dopiero teraz fakt słabości rynku zaczął do wszystkich docierać. Wielkość czarnej świecy robi wrażenie. Jest ono tym większe, że przecież faktycznie na tą świecę składają się jedynie dwie sesje.

Małe porównanie. Licząc od szczytu indeks spadł o ponad 12 proc. Licząc po ekstremach, to nadal nie jest spadek większy od czerwcowo–lipcowego (13,8 proc.). Zatem mówienie o zmianie trendu wydaje się w tej chwili przedwczesne. Owszem, korekta jest zacna, ale to nadal jest tylko korekta. Jak pamiętamy, nadal nią będzie dopóki poważnie nie zostanie przełamany poziom 2000 pkt. W tych okolicach przebiega obecnie wewnętrzna linia trendu, która przez ponad rok wyznacza nam tempo zmian na rynku. Pewnie kiedyś przestanie być ona obowiązująca, ale skoro nadal działa, to nie ma powodu, by się nią nie kierować.

Tu wskazówką jest także rynek amerykański. Utarło się tam twierdzić, że bessę i hossę wyznaczają zmiany indeksów o 20 proc. Ja mam nieco odmienną opinię, ale zdanie wielu należy szanować, a zwłaszcza wtedy, gdy może ono wpłynąć na rynek. Można więc powiedzieć, że Amerykanie będą czekać na chwilę, gdy np. indeks S&P500 spadnie od szczytu o 20 proc. Biorąc pod uwagę ekstrema oznacza to spadek od szczytu do poziomu 920 pkt. Jak więc widać, jesteśmy teraz nawet nie w połowie drogi.

Wnioski o tym, że przecena ma szansę się powiększyć, po takiej świecy tygodniowej, nie są szczególnie odkrywcze. Z przekory więc pokażę teraz dwa wykresy, które mają tą pewność nieco zmniejszyć. Wprawdzie sam w tej chwili zakładam, że spadek będzie kontynuowany, ale między innymi przez poniższe wykresy zakładam możliwość przynajmniej zatrzymania spadków w nadchodzącym tygodniu. Czy będzie to zatrzymanie chwilowe, czy też będzie trwało dłużej, to już inna sprawa i prawdę mówiąc nie bardzo mnie to teraz interesuje.

Proszę rzucić okiem na dwa wykresy:

Oba sporządzone są w skali arytmetycznej, która moim zdaniem przy tego typu zmianach może być myląca, ale sam układ jest ciekawy. Co ważne, trzeba się liczyć z tym, że część inwestorów porusza się właśnie wg skali arytmetycznej i taka sytuacja skłoni do zakupów. AT to w wielu aspektach podejście subiektywne i nie mam zamiaru sprzeczać się o to, która skala jest właściwsza. Myślę jednak, że warto znać sytuację w obu, by w maksymalnym stopniu nie dać się zaskoczyć rynkowi.

Oprócz wspomnianych wykresów za przynajmniej zatrzymaniem spadku przemawia także skala przeceny, jaka pojawiła się w ostatnich dwóch dniach. Mimo sporego pesymizmu, jaki daje się wyczytać w komentarzach, czy choćby tytułach, wielu graczy tą przecenę stara się wykorzystać do wejścia na długą stronę rynku. Takie działanie ma uzasadnienie jeśli sądzimy, że po tym okresie słabości powrócimy do wzrostów. Myślę, że jest na to szansa, ale nie odważyłbym się wejść na rynek bez wyraźnych sygnałów. Zatem ani teraz, ani wtedy, gdy ceny spadną w okolice 2000 pkt. (o ile spadną) nie będę myślał o zmianie nastawienia na pozytywne, dopóki rynek sam nie da ku temu podstaw.

Wspomniana aktywność byków jest widoczna po zachowaniu LOP. Ta w trakcie piątkowej sesji mocno rosła. Oczywiście, to znak, że trend (w tym wypadku spadkowy) ma się dobrze. Tylko warto przypomnieć, że podobne zachowanie mieliśmy, gdy ceny rosły. Wtedy podaż nie uciekała, ale powiększała pozycje. Teraz podobne zachowanie widać po stronie popytu. Można odnieść wrażenie, że nasi gracze (po obu stronach) się niczego nie boją i z kamienną twarzą przyjmują to, co im rynek daje. Nasuwa się kolokwialne porównanie zawierające w sobie odniesienie do nabiału i stali.

Wielką chęć do zakupów już na tych poziomach można tłumaczyć dwojako. Spadek cen uznaje się za sprzyjającą przecenę w ramach trwającego trendu wzrostowego, a więc kupujący zakładają, że trend się utrzyma. To wskazywałoby na przekonanie, że wykres raczej pod poziom 2000 pkt. nie spadnie. Tylko nadal niewiadomą jest dlaczego już teraz? Czyżby po tak szybkiej przecenie, o ile jej tempo będzie utrzymane, przyjdzie czas na równie szybkie odbicie? Sporo tu niewiadomych i spekulacji. Nie wiem zresztą, czy jest sens to roztrząsać. W końcu naszym zadaniem jest trzymać się tego, co wskazuje sam rynek, a ten na razie od wzroście cen nie pozwala nawet myśleć.

Intrygująco w kontekście oceny możliwości kontynuacji spadku wygląda sytuacja na rynku dolara, w szczególności na parze eurusd.

W ostatnim tygodniu para zjechała pod poziom, który wielu uznawało za ważny (1,3800). Teraz okazuje się, że rynek jest dwie figury niżej. Zresztą nie o poziom tu chodzi, ale o sam fakt, że spadek postępuje i wygląda na to, że będzie postępował nadal. Trzeba pamiętać, że ostatnio rynki są mocno przywiązane do zmian wartości dolara. Mocniejszy dolar osłabia rynki akcji. Można uznać, że dopiero zatrzymanie tendencji wspierającej dolara wpłynie pozytywnie wyceny akcji na świecie.

Jak wspomniałem wyżej, po silnej przecenie przyszedł czas na choćby próbę wykreślenia jej korekty. Jak to zwykle w takich sytuacjach bywa, pojawienie się korekty sprawi, że będzie można przeprowadzić ocenę sił obu stron rynku. Na razie podaż sprawia wrażenie niezwyciężonej, ale dopiero przebieg korekty i skala odbicia odda faktyczny poziom siły i nastrojów.

Korekta się także przyda z innego powodu. Po jej wykreśleniu będzie można wyznaczyć nowy niższy poziom oporu, który potencjalnie będzie podstawą do zmiany nastawienia. Na razie bowiem pierwszym poziomem oporu jest środowy szczyt, który znajduje się nad 2400 pkt. Podejście do tych okolic wiązałoby się z pełnym zanegowaniem ostatniego spadku, co oczywiście jest teoretycznie możliwe, ale wydaje się w tej chwili mało prawdopodobne.

Podstawą do takiego wniosku jest zachowanie cen kontraktów, ale nie tylko ich. Zacznijmy mimo wszystko od naszego rynku terminowego. Kluczem do analizy rynku jest przełamanie linii łączącej dołki z ostatniego półrocza. Pojawił się zatem sygnał, który wskazuje na to, że rynek zmienia tempo ruchu. Na razie nie ma mowy o zmianie długoterminowego kierunku. Niemniej tempo wyraźnie maleje.

Biorąc pod uwagę znane nam linie, taka zmiana nie jest zaskakująca. Utrzymanie wcześniej zakreślonego tempa było trudne. Zmiany zachodzące w gospodarce są pozytywne, ale ich dynamika wyraźnie nie dotrzymuje tempa ubiegłorocznym zwyżkom cen akcji. Rynek akcji wykonuje ruch, który sprawi, że wyceny polskich akcji będą bardziej przystawały do realiów. Kto wie, czy tą przecenę nie należy uznać, jako swoistą promocję. Jest bowiem szansa na to, że spadek cen jeszcze się pogłębi, choć nadal trzymamy się założenia, że trend w długim terminie jeszcze się nie zmienił. Jak już wspominałem ostatnio, o takiej zmianie można by zacząć myśleć, gdyby pokonana została wewnętrzna linia trendu. Musiałoby się to wiązać z przełamaniem poziomu 2000 pkt. na co się w tej chwili nie zanosi. Ba, osiągnięcie takich poziomów połączone z ewentualnymi sygnałami kupna można wykorzystać do kolejnej fazy gry na wzrost cen. Pytanie, czy tak nisko uda się cenom zejść.

Odpowiedzi naturalnie nie znamy, ale możemy przyjąć, że taki scenariusz jest realny. Naturalnie nasze podejście będziemy weryfikować na bieżąco. Na razie przewagę ma podaż i pojawiły się tego średnioterminowe potwierdzenia. Nie mówię tu tylko o pokazanym wyżej wykresie. Analogiczne sygnały mamy na indeksach obecnie najważniejszych, a więc indeksach giełd amerykańskich.

Jak widać, oba indeksy, podobnie jak nasze kontrakty, przełamały swoje linie łączące lokalne dołki z ostatniego półrocza. W związku z tym wnioski są tu podobne. To już nie jest korekta, jakich doświadczaliśmy w ostatnich kilku miesiącach, ale spadek w stopniu podobnym do tego letniego. Także i tu nie mówimy jeszcze o zmianie trendu, ale o ruchu średnioterminowym. Do podobnego sygnału nie doszło jeszcze na indeksie Nasdaq.

Jeśli mówimy o letniej korekcie, to tu pojawiają się pewne rozbieżności co do tego, jak długo ona trwała.

O ile jedna z opcji mówi, że korektą był spadek rozpoczęty po szczycie z 15 czerwca, to jest też grupa graczy, którzy za początek korekty uważają spadek z 7 maja, a cała korekta to taki ruch w biegu, gdzie obóz niedźwiedzi nie miał szans na rozwinięcie skrzydeł. Niezależnie jak do tego podejść obie wersje mają wspólną cechę. Korekta była relatywnie płytka. Jeśli wiec przyjmiemy, że nadal obowiązuje nas zasada rynkowa mówiąca o przemienności, to nie należy się spodziewać, by o tym razem spadek był równie niewielki. Dzięki temu założeniu (choć naturalnie nie można tego traktować jako pewnik) można przyjąć, że jest realnym, że przecena sięgnie okolic przynajmniej połowy ostatniej fali wzrostów. W przypadku kontraktów dałoby to okolice 2120 pkt. Jest to więc kolejny argument za tym, o czym wspominałem tydzień temu. Zjazd cen w okolice obszaru 2000-2100 pkt. jest całkiem realny, choć mocniejsza przecena jest już chyba poza zasięgiem niedźwiedzi. Przebiega tamtędy wewnętrzna linia trendu, która z marszu raczej nie zostanie pokonana.

Znamienne jest, że aktualne osłabienie ma miejsce w czasie, gdy na rynek wypływają pocieszające, wydawałoby się, dane makro. Dynamika polskiego PKB w całym roku wyniosła 1,7 proc., a amerykańskiego PKB w IV kwartale 5,7 proc. Owszem, wynik osiągnięty przez gospodarkę amerykańską długo nie będzie poprawiony i obecny kwartał „wyceniany” jest już na ok. 2 proc., ale mimo wszystko dane okazały się lepsze od prognoz, a siły popytowi starczyło na niewielką reakcję. Także pocieszająca jest wartość i struktura wskaźnika ISM Chicago. Wskaźnik okazał się nieco lepszy od prognoz, ale co ważniejsze, wykazuje pozytywne zmiany w zatrudnieniu.

Bez wątpienia rynek pracy w Stanach powoli się stabilizuje. Wprawdzie do poprawy jeszcze daleko, ale oficjalnie ponownie oczekuje się wzrostu, choć niewielkiego, liczby etatów. Są jednak też tacy, którzy spodziewają się spadku liczby etatów o ok. 50 tys. Rozbieżność prognoz obrazuje, że obecnie panuje małe zamieszanie co do oczekiwań oraz oceny, jak sytuacja ma się naprawdę. O ile panująca tendencja wskazuje, że wkrótce zostanie osiągnięty punk równowagi (średniomiesięczny wzrost liczby etatów o ok. 100 tys.) to nadal niewiadomą jest, na jakim faktycznie poziomie ta równowaga będzie osiągnięta. Tego właśnie dowiemy się za tydzień, a wynikać to będzie z ogłoszonych rewizji publikacji z 2009 roku.

Jest to znaczny czynnik niepewności. Jak wiemy, w połowie roku rozbieżność między comiesięcznymi publikacjami, a faktycznym stanem rynku pracy wskazywała na niedoszacowanie spadku liczby etatów o ponad 1 mln. Druga połowa roku, gdy gospodarka zaczęła wychodzić z recesji prawdopodobnie sprawiła, że to rozbieżność zmalała, ale są to tylko domysły. Zakładamy tu bowiem, że comiesięczne ankiety nie uwzględniają fali zatrudnienia, na istnienie której tak naprawdę niewiele wskazuje. Jak w takiej sytuacji zareaguje rynek, gdy liczba utraconych etatów od początku recesji wzrośnie choćby o 0,5 mln, a przecież może i więcej? Sądząc po początkowej reakcji na dobre PKB, która była książkowa, na słabsze dane powinniśmy zareagować spadkiem cen. Tylko, że jak już zauważyliśmy, ta książkowa reakcja była krótkotrwała. Później ceny poszły za wartością dolara. Ten się umacniał, co obniżało wyceny akcji. Można więc przypuszczać, że i tym razem rynki akcji pójdą za dolarem, czyli będą odnosiły publikację do przyszłości polityki pieniężnej.

Słabe dane z rynku pracy powinny więc dolara osłabić, gdyż oddaliłyby one perspektywę podwyżki stóp procentowych. Niby proste, ale problem w tym, jakie dane zostaną uznane za słabe? Czy wobec zagrożenia rewizją o 1 mln etatów faktyczna rewizja o 0,5 mln będzie słaba, czy pozytywna? Przecież inwestorzy mają świadomość zagrożenia. O ile przeciętny uczestnik może jeszcze nie w pełni zdawać sobie sprawę w zagrożenia, to z pewnością o takim zagrożeniu dawno wiedzą profesjonaliści, a już tym bardziej ci, którzy operują na rynku walutowym. W związku z tym, czy rewizja o 0,5 mln etatów wywoła u nich panikę? Śmiem twierdzić, że nie, a jeśli dolar nagle zacznie się osłabiać, to może być to wykorzystane do korzystniejszego jego zakupu, co skutecznie powinno hamować falę osłabienia.

Osłabienie dolara przez rynki akcji powinno zostać odebrane pozytywnie. Jednak skoro to osłabienie może być krótkotrwałe, to wychodzi na to, potencjał dla zwyżki cen po publikacji jest ograniczony. Poważnym ciosem może być rewizja przekraczająca 1 mln etatów. Wtedy ruch osłabiający na dolarze może być większy. Pytanie, czy po takiej publikacji rynek akcji zareaguje książkowo i zacznie zyskiwać? Jest to możliwe, choć sądzę, że wzrost mógłby się pojawić dopiero po wstępnej fali zaniepokojenia.

Do rozgryzienia jest kilka elementów, ale ogólnie zakładałbym, że jednak na tą rewizję wielu jest przygotowanych. Jeśli wyniesie ona mniej niż 0,5 mln to nie wykluczam, że zostanie przyjęta z ulgą. Jedno jest pewne. Mamy obecnie świadomość rozjechania się rzeczywistości i stanu sugerowanego przez publikowane dane. Za tydzień oba te stany wyraźnie się do siebie zbliżą. Mamy też świadomość, że publikacja rewizji nie zmienia aktualnie istniejących trendów. Zmienia tylko punkt startowy, od którego odliczać będziemy powrót rynku pracy do stanu sprzed recesji. Wielkość rewizji będzie także czynnikiem, który może wpłynąć na ocenę potencjału konsumpcji, choć naturalnie nie będzie to wpływ olbrzymi. W końcu nadal zatrudnienie w sektorze pozarolniczym posiada prawie 131 mln osób (wg raportu grudniowego). Tu raczej chodzi o cenę sytuacji przez Amerykanów oraz ich nastroje związane z perspektywami zatrudnienia.

Tydzień zaczął się w zupełnie innych nastrojach. Trwała konsolidacja pod szczytami trendu, z której ceny wybiły się górą. Radość byków nie trwała jednak długo. Nowe rekordy nie zwiększyły aktywności po stronie popytu. W czwartek ceny wyraźnie osłabły, a w piątek pojawił się ruch, który przekreślił fakt wcześniejszego wybicia w górę obnażając słabość kupujących. Tą słabość dało się odczuć już od jakiegoś czasu, a jej przejawem na wykresach było zatrzymanie zwyżki w pewnej odległości do linii, która uchodziła za poziom oporu. Swoje także pewnie zrobił „okrągły” poziom 2500 pkt.

Fiasko ataku na szczyty zmobilizowało sprzedających. Otrzymali oni także kilka impulsów wspierających, jak plany zmian regulacji dotyczących amerykańskiego systemu bankowego oraz plotki na temat możliwości braku akceptacji dla przedłużenia szefowania Bena Bernanke na nową kadencję. Co do powodów przeceny to zawsze można dyskutować. Dla nas jest ważny sam fakt, że rynki światowe, a wraz z nimi i nasz, odnotowały znaczące osłabienie.

W efekcie tego osłabienia ceny, a wraz z nimi indeksy, wykonały ruch w tempie, który nie był dawno widziany. Dzięki temu można domniemywać, że okres niskiej zmienności właśnie się zakończył i czeka nas przynajmniej kilka tygodni większych zmian.

W krótkim okresie przewagę ma podaż. Nie ma chyba z tym co dyskutować. Inna sprawa, jak długo będzie ona trwała i czy przypadkiem szybko się ten ruch nie skończy. W trakcie wzrostów w ostatnich 11 miesiącach zdarzały się momenty chwilowej przewagi podaży, które trwały jednak krótko, a po jakimś czasie ceny powracały do trendu i wyznaczały jego nowe szczyty. Tak też może być I tym razem.

Może, ale nie musi. Jak już wspomniałem, w krótkim okresie przewagę ma podaż, ale w średnim sprawa nie jest jeszcze rozstrzygnięta. O długom terminie na razie nie ma co gadać.

Z punktu widzenia krótkoterminowego środowy szczyt jest początkiem nowego ruchu spadkowego. Czy ten sam szczyt będzie równie ważny dla graczy średnioterminowych? Jest na to szansa, ale warunkiem jest przebicie się przez wsparcie, jakim jest linia łącząca lokalne minima z ostatniego półrocza (na wykresie ma ona kolor czerwony).

Jaki potencjał ma ten ruch? Jeśli faktycznie wykres wyjdzie pod poziom wspomnianej linii, co od biedy będzie można uznać za wyjście z formacji klina zwyżkującego, to sytuacja stanie się znacznie ciekawsza. Obecnie, pomimo tych dwóch dni spadków nie możemy wykluczyć, że mamy po prostu do czynienia z kolejnym wahnięciem, które ma sprowadzić ceny do poziomu linii, od której się one odbiją. Teoretycznie taka możliwość musi być brana pod uwagę, choć przyznam, że skłaniałbym się raczej do możliwości głębszego spadku.

Taki głębszy spadek sprawiłby, że przeceny należałoby oczekiwać już nie w skali dni, ale tygodni. Pojawiłaby się korekta, którą wielu wyglądało już od dłuższego czasu. No właśnie. Korekta, czy koniec trendu? Jak już wspominałem o końcu trendu nie można mówić. Na razie zakładamy, że to tylko korekta.

Jaka może być jej wielkość? Myślę, że kluczowym będzie tu poziom wewnętrznej linii trendu (linia pogrubiona na wykresie dziennym). Jeśli założymy, że korekta potrwa kilka tygodni, to linia ta wyznacza nam możliwy zasięg spadków w okolice 2000-2100 pkt. Zachowanie cen w okolicy tej linii będzie dla nas wskazówką, jak ważny jest wyznaczony w tym tygodniu dołek. Jeśli linia spełni swoje zadanie i powstrzyma dalszą przecenę, to trzeba będzie nawet wziąć pod uwagę scenariusz powrotu do wzrostów wraz z możliwością wyznaczenia nowych rekordów.

Spadek korekcyjny do 2000-2100 pkt. będzie bowiem uznany za relatywnie niewielki i w związku z tym pojawi się wniosek o tym, że trend ma się całkiem nieźle. No, a skoro już tą wyczekiwaną korektę mielibyśmy za sobą, to być może czekałaby nas kolejna ciekawa fala zwyżek.

Sytuacja miałaby się nieco inaczej, gdyby wewnętrzna linia trendu nie utrzymała rynku i wykresy by ją pokonały. Wtedy należałoby się spodziewać zjazdu w okolice poziomu 1750 pkt. To tam znajduje się dołek wakacyjnej korekty i za jakiś czas przebiegać tam będzie linia równoległa do wewnętrznej, ale pociągnięta od minimum bessy. W tej chwili myślę, że jest to scenariusz pesymistyczny i więcej szans dałbym jednak opcji obrony okolic 2000-2100 pkt. Zresztą na razie nie ma co dywagować nad tym, czy te okolice się wybronią, skoro najpierw musi dojść do przełamania wsparcia ustawionego znacznie wyżej.

Istotność strefy 2000-2100 pkt. nie wynika tylko z faktu przebiegu wewnętrznej linii trendu. Ma on także pośrednie potwierdzenie w postaci dołka z połowy sierpnia 2009 roku. To pierwszy ważniejszy dołek, który budował tą półroczną zębatkę. Myślę, że choćby z tego faktu jest to ważna okolica. Nie jest wykluczone, że dojdzie choć do jej testu, ale musiałby to się stać dość szybko (w ciągu dwóch tygodni), bo później linia trendu by to utrudniała. Cóż, zobaczymy.

Podaż ma okazję, jakiej dawno nie miała. To od niedźwiedzi zależy, czy dojdzie do przełamania wsparcia, a jeśli dojdzie, to droga do zakresu 2000-2100 pkt. będzie stała otworem. Większy spadek chyba jeszcze nam nie grozi. Późniejszych scenariuszy może być wiele. Łącznie ze spotkaniem się w październiku na poziomie 3000 pkt., ale o tym innym razem.

Amerykański rynek pracy śledzony jest z uwagą w cotygodniowych raportach o liczbie wniosków o zasiłek dla bezrobotnych, a zwłaszcza w comiesięcznych raportach o zmianie liczby miejsc pracy w sektorze prywatnym (raport ADP) oraz zmianie liczby miejsc pracy w sektorze pozarolniczym (Nonfarm Payrolls). Każda publikacja wywołuje mniejsze lub większe emocje, ale nigdy nie jest ignorowana. Nie teraz.

Przed załamaniem na rynkach finansowych i cotygodniowe raporty o liczbie wniosków o zasiłek dla bezrobotnych nie były aż tak mocno śledzone. Nikt nie przejmował się różnicą między wartością prognozowaną, a wartością faktyczną wynoszącą 10, czy nawet 20 tys. W końcu cotygodniowe statystyki mają prawo podlegać mocniejszym wahaniom. Obecnie wyczulenie na sytuację na rynku pracy jest tak wysokie, że różnica danych faktycznych od oczekiwanych wynosząca 20 tys. jest w stanie wpłynąć na wyceny.

Rok 2009 był pod względem dynamiki kurczenia się rynku pracy wyjątkowy. W trakcie ostatniej recesji ubyło 7,2 mln etatów, z czego znaczna większość właśnie w roku 2009. Gdyby zsumować wszystkie odczyty dotyczące zmiany liczby etatów z 2009 to otrzymalibyśmy spadek wynoszący 4,164 mln. Zapewne rewizji podlegać jeszcze będą dane z listopada i grudnia, ale różnica nie powinna być duża. Jest to liczba nieco zawyżona, gdyż zawiera roczną rewizję za rok 2008, która umniejszyła liczbę etatów o 311 tys. Zatem faktycznie w roku ubyło 3,853 mln.

Zatrzymajmy się na chwilę przy tej wspomnianej rocznej rewizji. O ile bowiem za rok 2008 wynosiła 311 tys. etatów, to w tym roku nie można wykluczyć, że wyniesie ok. 1 mln etatów. Skąd ta liczba? Czy oznacza to, że ta skrupulatna i szczegółowa analiza nawet cotygodniowych raportów jest faktycznie analizą nieco wirtualną?

Zacznijmy od tego, z czego w ogóle ta roczna rewizja wynika. Raport o zmianie liczby etatów w sektorze pozarolniczym postaje na bazie odpowiedzi na pytania zawarte w 165 tys. ankietach. Oczywiście nie na wszystkie ankiety wraca odpowiedź. Wynika to różnych przyczyn. Od zwyczajnego lenistwa do sytuacji, w której ankieta przychodzi do podmiotu, który już upadł. W tym ostatnim wypadku brak odpowiedzi na ankietę sprawia, że podmiot organizujący zbiórkę danych nie wie, o upadku i nie wie o tym, że wszyscy pracownicy stracili pracę. Z tego wynika, że biuro statystyk rynku pracy (BLS) dopiero z opóźnieniem reaguje na fakt upadku pracodawcy. Gdy porówna dane z innymi podmiotami rejestrującymi. To działa także w drugą stronę. Ankiety wysyłane są do podmiotów na podstawie ustalonej bazy. Nie jest ona zmieniana co miesiąc miesiącu, a więc gdy powstają nowe podmioty zatrudniające pracowników, to BLS tego nie zauważa. Co jakiś czas tworzone są wyrównania posiadanej bazy podmiotów, a w raz z nimi korygowane są wielkości zmiany w ilości etatów.

W normalnych okresach wpływ obu grup podmiotów (powstałych i upadłych) na ogólną liczbę etatów w znacznym stopniu się znosi i wynik netto nie jest duży. Sytuacja zmienia się, gdy rynek pracy poddany jest jednej mocnej tendencji. Wtedy opóźnienie w sposobie zbierania danych jest wyraźne. Niewątpliwie tempo ubytku miejsc pracy w końcówce roku 2008 i większości roku 2009 było znaczące. Można więc oczekiwać, że ta jednorazowa rewizja także będzie znacząca.

Zresztą nie musimy opierać się tylko na domysłach. W ramach raportu październikowego opisującego sytuację rynku pracy we wrześniu oprócz danych wrześniowych zawarto także szacunek rocznej rewizji oparty na bazie danych zebranych do końca marca 2009 roku. Wynosił on 824 tys. Zatem na początku października szacowano, że do zmiany liczby etatów w styczniu 2010 roku dodany zostanie ubytek liczby miejsc pracy z całego roku 2009 wynoszący 824 tys.

Czy taka liczba jest realna? Jest, ale należy się liczyć z tym, że będzie większa. Wpływają na to dwa czynniki. Po pierwsze „marcowy” szacunek nie musi być zbyt dokładny, co pokazała sytuacja z roku 2008, gdy na bazie „marcowych” danych oczekiwano umniejszenia liczby etatów o 89 tys., a jak wiemy ostatecznie było to 311 tys. Nie oznacza to naturalnie, że i tym razem różnica będzie aż tak wielka, bo operujemy już na zupełnie innym poziomie.

Po drugie, może pojawić się myśl, że skoro w okresie załamania rynku pracy statystyki nie nadążały z odnotowywaniem upadających podmiotów, to może w okresie wzrostu nie będą nadążały z odnotowywaniem powstawania nowych podmiotów, a więc pojawiania się nowych etatów, a skoro po wakacjach sytuacja na rynku pracy poprawiała się wyraźnie (spadało tempo spadku), to może okaże, że wynik netto będzie lepszy (skala ubytku w cały roku mniejsza) niż sądzono w marcu?

Taki tok rozumowania miałby wyraźne podstawy, gdyby faktycznie sytuacja na rynku pracy poprawiała się. Nie da się jednak ukryć, że o ile tempo załamania się było bardzo dynamiczne i generowało aż tak znaczące opóźnienie, to tempo poprawy sytuacji jest zdecydowanie wolniejsze, a więc i generuje mniejsze opóźnienia. Już od dłuższego czasu mówi się, że o ile maleje chęć zwolnień, to wcale nie rośnie chęć zatrudniania nowych pracowników. Gdyby gospodarka odbiła w kształcie litery V, a wraz z nią podobnie odbił rynek pracy, to faktycznie można byłoby oczekiwać, że opublikowana za trzy tygodnie liczba będzie wyraźnie mniejsza od „marcowego” szacunku. Problem w tym, że ani gospodarka, ani tym bardziej rynek pracy nie odbiły z taką dynamiką. Zatem trzeba się liczyć, że jednak różnica między ubytkiem liczby etatów wynikającym z publikacji danych comiesięcznych, a faktycznym ubytkiem będzie zbliżona do sygnalizowanej liczby, a być może i większa.

Skąd ten pesymizm? To nie jest pesymizm, bo nie ma tu nic z nastrojów, czy oczekiwań. W tym tygodniu opublikowano po prostu dane statystyczne zwane Quarterly Census of Employment and Wages, co oznacza zbiórkę danych dotyczących rynku pracy na poziomie każdego hrabstwa. Co ważne, dane swoją szczegółowością obejmują 98 proc. rynku pracy. Ta szczegółowość sprawia, że zbiórka jest dokonywana raz na kwartał, a wyniki publikowane są z opóźnieniem. Teraz otrzymaliśmy wyniki z połowy 2009 roku. Na jedną liczbą warto zwrócić uwagę. Liczba etatów wynikająca z tego raportu w porównaniu z raportem znanym nam z piątkowych publikacji na początku każdego miesiąca wynosiła w połowie roku (za ostatnich 12 miesięcy) około 1,2 mln.

Niektórzy mogą powiedzieć, że ok. poziom poziomem, ale liczy się tendencja. Ja tylko mogę się zapytać, jaka? Owszem, rynek pracy powoli dąży do stabilizacji. Gdy średniomiesięcznie będzie przybywało ponad 100 tys. etatów o takiej stabilizacji będzie można mówić. Pytanie, a gdzie poprawa? Inne pytanie, jak mamy się odnieść do faktu, że jeśli faktycznie liczba etatów spadła mocniej o ok. 1 mln to tak naprawdę stan rynku pracy, jaki sądzimy że ma miejsce, faktycznie będzie miał miejsce dopiero po ok. roku wzrostu liczby etatów średniomiesięcznie o 200 tys. (100 tys. dla samej stabilności, a 100 tys. by odrobić stratę)?

Temat tempa poprawy sytuacji na rynku pracy to także ciekawa sprawa. Czas na cytat z jednego z komentarzy z tego tygodnia: „Posłużę się więc pewnym zestawieniem danych dotyczących amerykańskiego rynku pracy, które zostało sporządzone przez Josepha Trevisaniego z FX Solutions, i które może da do myślenia. Obecnie stopa bezrobocia w USA wynosi 10,0 proc. i ostatni taki poziom wcześniej odnotowano w czerwcu 1983 roku. W ciągu roku spadła ona do 7,2 proc. W trakcie tych 12 miesięcy średni przyrost liczby etatów wynosił 372 tys., a gospodarka wzrastała średnio w każdym kwartale w tempie urocznionym 7,9 proc. W okresie od czerwca 1984 do listopada 1986 średni wzrost wynosił 200 tys. etatów, a gospodarka średnio w każdym kwartale rosła w urocznionym tempie 3,5 proc.

Przyjmuje się, że gospodarka amerykańska potrzebuje stałego miesięcznego wzrostu liczby etatów o 100 tys. by rynek pracy był stabilny. W trakcie recesji zlikwidowanych zostało ponad 7 mln miejsc pracy (na razie, bo nie znamy rewizji, jaka pojawi się za miesiąc – KJ). By to odrobić potrzeba ok. trzech lat wzrostu liczby etatów o 200 tys. miesięcznie, lub dwóch wzrostu o 300 tys. miesięcznie. Plus wspomniane wcześniej 100 tys., a wiec faktycznie trzy lata po 300 tys. nowych etatów miesięcznie, lub dwa lata po 400 tys. nowych etatów. Nie odnotowano średniomiesięcznego wzrostu liczby etatów o 300 tys. od początku lat 90-tych.

W ciągu ostatnich 30 lat gospodarka amerykańska utworzyła miesięcznie 300 tys. nowych etatów w trakcie całego roku kalendarzowego dwukrotnie. W roku 1984 (średnio 323 tys.) i 1994 (średnio 321 tys.). Średnia między 200, a 300 tys. miała miejsce w trakcie 10 różnych lat. Największa średnia miesięcznych zmian w trzech kolejnych latach wynosiła w okresie 1983 do 1985 oraz od 1997 do 1999. Średnie wynosiły odpowiednio 273 tys. i 265 tys. Tyle historia. Jak na jej tle jawi się przyszłość? Czy wchodzimy w okres bezprecedensowego tempa wzrostu liczby etatów, czy wręcz przeciwnie, czeka nas wiele lat odrabiania?”

Odpowiedź na ostatnie pytanie nie jest zbyt optymistyczna. Na razie nic nie wskazuje, by gospodarka amerykańska szykowała się do skoku, który w ciągu dwóch-trzech lat odrobi straty powstałe w czasie kryzysu. Problem polega teraz na tym, że oczekiwana rewizja może odwlec ten moment jeszcze bardziej. Nadal niewiadomą pozostaje, o ile? Czy rewizja wyniesie „tylko” 600 tys. czy może 1 milion? Niestety teraz tego nie sposób przewidzieć.

Na koniec kilka słów dotyczących sytuacji bieżącej naszego rynku. Wprawdzie jest ona omawiana na bieżąco, ale być może ktoś, czytuje teksty dotyczące rynku raz w tygodniu. Do tego celu wystarczą dwa wykresy. Pierwszym jest wykres tygodniowy indeksu WIG20, na którym widać zachowanie cen w okolicy poziomu 2500 pkt.

Chyba nie wymaga on szczególnego komentarza. Drugim jest wykres indeksu w ujęciu dziennym.

Tym razem warto kilka słów napisać. Rzuca się w oczy fakt, że wykres znajduje się na poziomie linii stromego kanału i nawet niewielki spadek może doprowadzić do wybicia. Cały czas ta koncepcja kanału nie za bardzo mi leży i przyznam, że fakt wyjścia poza jego obszar nie będzie dla mnie aż tak istotny. Większą wagę nadal przywiązuję do koncepcji wewnętrznej linii trendu i linii do niej równoległych oraz do linii opartej o lokalne dołki z ostatnich kilku miesięcy (czerwona). Zatem dla mnie wyraźnym sygnałem o znaczeniu średnioterminowym będzie przełamanie tej czerwonej linii, gdyż być może będzie do otwarcie drogi do ruchu w kierunku wewnętrznej linii trendu (pogrubiona). Równie ważnym sygnałem byłoby teraz wyjście nad górną linię równoległą do tej wewnętrznej, gdyż byłby to sygnał znaczącego przyspieszenia wzrostu i trzeba byłoby pogodzić się ze stromym kanałem. Do obu sygnałów będzie mogło dojść dopiero, gdy wykres ceny kontraktów i wartości indeksu opuści konsolidację, a jakie znajduje się od początku roku. Wyjście z tej konsolidacji będzie wskazówką, choć naturalnie niczego nie będzie przesądzało. Moje nastawienie jest raczej pesymistyczne i myślę, że raczej dojdzie do przełamania czerwonej linii niż wyjścia nad poziom 2600 pkt.

Faza odbudowy stanu zapasów jest obecnie jednym z głównych motorów poprawy wskaźników makroekonomicznych. Gospodarka amerykańska odnotowuje wzrost aktywności przemysłu wynikający z potrzeby podniesienia stanu zapasów, który spadł podczas wcześniejszych miesięcy do rekordowo niskich poziomów. Odnotowany wzrost zapasów w listopadzie (w przemyśle o 0,2 proc., a u hurtowników o 1,5 proc.) nie jest pierwszym, ale i zapewnie nie ostatnim. Ten proces może jeszcze trochę potrwać. Wskazują na to choćby wskaźniki relacji wielkości zapasów do wielkości sprzedaży, które pozostają na niskich poziomach, a nawet nadal spadają. W przypadku hurtowników po listopadowych danych wynosi on 1,14 przy średnim poziomie z ostatniej dekady wynoszącym 1,22. Co ciekawe oczekuje się, że wskaźniki te mogą nadal spadać, gdyż w ostatnim czasie odbudowa stanu zapasów jest wolniejsza od dynamiki sprzedaży.

Chęć odbudowy zapasów wpływa naturalnie na dynamikę produkcji przemysłowej, która powinna w grudniu (publikacja zaplanowana na piątek) wzrosnąć. Poprawę w przemyśle widać wyraźnie po zmianach wskaźnika ISM, który wzrósł z 53,6 do 55,9 proc., czym zaskoczył część analityków, gdyż konsensus oczekiwań znajdował się na poziomie 54,3 proc.

Ten pozytywny obraz zachodzących zmian ma kilka cech, które sprawiają, że nikt jeszcze nie skacze z radości. Za wcześnie jest mówić, że obserwowane właśnie publikacje sygnalizują długotrwałą poprawę. Po pierwsze, wzrost aktywności w skali makro dotyczy głównie przemysłu, a sfera usług pozostaje w tyle. Widać to po wartościach wskaźników ISM (porównanie 55,9 proc. dla przemysłu do 50,1 proc. dla usług). Po drugie, odbudowa zapasów jest procesem krótkotrwałym. W końcu wskaźniki „zapasy do sprzedaży” się ustabilizują i zaczną wzrosnąć, gdy mianownik zacznie spadać. Impuls dla produkcji wygaśnie. Po trzecie, gdy spojrzymy bliżej na dynamikę zapasów to listopadowy wzrost wynika w dużej mierze ze wzrostu zapasów paliw. Wprawdzie po odjęciu paliw zapasy także wzrosły, ale już zapasy na dobra trwałego użytku były wyraźnie słabsze, co oznacza, że na razie nie można mówić o wyraźnej poprawie w sferze inwestycji.

No, ale w USA to nie inwestycje są głównym motorem wzrostu gospodarczego. Przynajmniej nie bezpośrednio. Tu w największym stopniu liczy się konsumpcja. Czy impuls odbudowy zapasów będzie na tyle silny, by poprawić sytuację w konsumpcji, co w kolei sprawiłoby, że nadciągająca fala osłabienia aktywności w przemyśle po odbudowaniu zapasów, nie będzie taka głęboka. Bo to, że osłabienie przyjdzie jest niemal przesądzone. Niewiadomą pozostaje jego skala oraz czas trwania. Dopiero w tej fazie zaczną się poważne schody.

Analizując aktualne zmiany w konsumpcji oraz wpływające na nią czynniki trudno tryskać optymizmem. Konsumpcja w wielkim stopniu zależy od sytuacji na rynku pracy. Ostatnie dane są pocieszające o tyle, że tempo spadku liczby etatów zmalało. Radość związana z listopadowymi danymi (rewizja, co braliśmy pod uwagę już w grudniu, wykazała wzrost liczby etatów w sektorze pozarolniczym 4 tys.) została osłabiona danymi za grudzień, w którym spadek liczby etatów wyniósł 85 tys. Zatem tendencja poprawy jest widoczna, ale w układzie kilkumiesięcznych średnich. Nie ma poprawy z miesiąca na miesiąc, co także wydaje się zrozumiałe, choć chyba dla części uczestników rynków jest zaskakujące. Pamiętamy jeszcze te oczekiwania, by komunikat po grudniowym posiedzeniu FOMC zawierał jakieś odniesienie do publikacji danych listopadowych?

Na razie wychodzi na to, że m.in. dzięki zwyżce aktywności w przemyśle rynek pracy w Stanach się powoli stabilizuje. Do poprawy jeszcze nam sporo brakuje. Wprawdzie pojawiają się głosy, że już w I kwartale będzie ona widoczna, ale ja nadal obstawiałbym II kwartał. Poza tym warto zdefiniować, co się rozumie pod hasłem poprawy. Czy chodzi o bezwzględny wzrost liczby etatów, czy też taki wzrost, który faktycznie poprawia sytuację na rynku pracy? Czy chodzi nam o pojedyncze miesiące, czy też średnie wartości, które lepiej oddają tendencje. Powtarzam, średni wzrost liczby etatów w sektorze pozarolniczym ma szansę osiągnąć pułap 100 tys. najwcześniej w II kwartale, a być może dopiero w III kwartale, jak oczekuje większość analityków.

Na poważniejsze analizy będzie się można zdobyć, gdy pojawią się dane w przyszłym miesiącu i poznamy coroczną rewizję liczby etatów w sektorze pozarolniczym. Ciekawe będzie także odniesienie jej wartości do tego, co prognozowano jeszcze w październiku. Mechanizm tej rewizji zdążę przedstawić jeszcze przed pojawieniem się danych. Teraz można tylko powiedzieć, że jeśli roczna rewizja będzie mniejsza od sugerowanej wielkości przy publikacji danych październikowych (spadek o ponad 800 tys. etatów) to rynek pracy ma szansę na szybsze ustabilizowanie się. Będzie to także sygnał, że omawiana wyżej faza odbudowy zapasów ma pozytywny wpływ na rynek pracy. Na razie bowiem wnioski są takie, że dzięki tej fazie rynek pracy przestał się pogarszać, a to za mało, by uznać, ze konsumpcja poradzi sobie z utrzymaniem gospodarki w czasie oczekiwanej fazy spowolnienia, gdy wygaśnie impuls „zapasowy”.

O ile bowiem, rynek pracy ma szansę na ustabilizowanie się, a więc można uznać, że poziom dochodów gospodarstw domowych nie będzie gorszy, to problem nadal pozostaje w sferze możliwości finansowania konsumpcji. W ostatnim czasie konsumpcja jest hamowana przez ograniczone formy jej finansowania. Kredyt konsumentów nadal spada i nadal daje się odczuć większą chęć do jego redukcji. Skąd więc dobre samopoczucie (relatywnie do tych tendencji dochodach i próbach redukcji długu) i pozytywna tendencja w konsumpcji? Odpowiedzią może być sytuacja na rynkach finansowych. Jeśli założymy, że pozytywne zmiany w konsumpcji są odpryskiem wzrostów cen na rynkach akcji to sytuacja robi się wyraźnie nieciekawa. Pytanie brzmi, jak zachowa się w takim razie konsumpcja, gdy ceny akcji będą spadać? Taki spadek nadejdzie, gdyż rynki będą dyskontowały fazę „postzapasową” koniunktury. Tu Czytelnik zauważy, że przecież to konsumpcja miała być tą sferą, która drugiej fazie osłabienia miałyby pomóc. No właśnie. Pocieszeniem jest jedynie fakt, że trwający obecnie proces delewarowania poprawi zdolność kredytową Amerykanów, a tym samym część ich poczynań będzie mogła być skredytowana. Pytanie, ilu się skusi na kredytowanie w sytuacji, gdy rynek pracy nie będzie się poprawiał, ceny akcji zanotują spadek, a gospodarka będzie w trakcie drugiego spowolnienia? Jaka będzie chęć banków do udzielania kredytów?

Na te wątpliwości nie ma teraz jasnych odpowiedzi. Zagrożenie pozostaje realne, a nie pojawiły się jeszcze żadne czynniki, które wskazywałyby na to, że przeważy scenariusz bardziej optymistyczny. W odniesieniu do rynków akcji scenariusz osłabienia nie musi wcale oznaczać spadku poniżej dołków z początku ubiegłego roku, choć taka możliwość nadal powinna być brana pod uwagę. Niemniej nie o poziom tu chodzi, ale czas trwania fazy osłabienia. Historia uczy, że jest to faza znacznie mniej dynamiczna, ale rozciągnięta w czasie.

Rynek amerykańskich obligacji długoterminowych sygnalizuje zmiany. Wzrost rentowności tych papierów może oznaczać wzrost oczekiwań co do wysokości stóp procentowych w USA. Patrząc na wykres rentowności 10-latek widać podejście w okolice linii trendu spadkowego.

Gdy spojrzymy na wykres nieco bliżej

…zobaczymy formację głowy i ramion. Do wybicia nie brakuje wiele, ale jeśli nawet się ono pojawi, nie jest wykluczone, że rentowności jeszcze prze wiele tygodni, a i może miesięcy pozostaną poniżej długoterminowych trendów, a przynajmniej poniżej poziomu lokalnego szczytu w okolicy 5,4 proc. Dopiero wiarygodne prognozy dotyczące przebiegu spodziewanej fazy osłabienia będą pomocne w określeniu tempa wzrostu stóp rynkowych. Co do stóp krótkoterminowych to te naturalnie są uwiązane decyzjami FOMC. Na razie komitet nie daje sygnałów, by miały one szybko wzrosnąć. Należy jednak pamiętać, że nie można tego utożsamiać z procesem zgarniania gotówki z rynku, bo ten już trwa. Stopy będą ruszone na końcu i nie musi się to stać w tym roku.

Jakie to ma odniesienie do naszego rynku? Zrozumiałe jest, że pojawienie się fazy osłabienia na rynkach akcji w USA, a więc i na całym świecie, będzie miało swoje przełożenie także na nasz rynek. Choćby wynikać to miało tylko z faktu powiązań w przepływie kapitału. Odnoszę wrażenie, że obecne wyceny na rynku akcji mają już tylko częściowe uzasadnienie w czynnikach fundamentalnych. Rośnie za to udział czynników „pozornie pieniężnych” oraz emocjonalnych. Czynniki „pozornie pieniężne” związane są z prostym przekładaniem poziomu stóp procentowych Fed na ilość gotówki i jej dostępność, a tym samym na możliwości kredytowania zakupów akcji. Faktem jest jednak, że ilość gotówki maleje, a zatem wyceny na rynku akcji nie mają nawet prawdziwego uzasadnienia kapitałowego. O ile bowiem wzrost cen można uzasadnić oczekiwaniem na poprawę sytuacji makro oraz dostępem do kapitału, to oba czynniki już nie mają racji bytu.

Teraz inwestorzy powinni się martwić zbliżającą się fazą osłabienia koniunktury gospodarczej oraz wpływem tejże na wyceny spółek, gdyż faza wzrostu, której oznaki mamy obecnie w danych makro, została wcześniej zdyskontowana. Także strumień kapitału wygasa, a właściwie już zmienił kierunek, choć na razie jeszcze tego po wycenach na rynku akcji nie widać.

Z całą świadomością powyższego pozostaje trzymać się panującego trendu. Na poziom cen wpływ ma wiele czynników i nawet jeśli obecnie przeważają emocje i oczekiwania, to nie zmienia to faktu, że to one ustawiają rynek, a z nim przecież nie będziemy walczyć. Zatem przyjmujemy do wiadomości fakt nowych rekordów trendu. Możemy po cichu zżymać się, że nie mają one uzasadnienia, ale z drugiej strony tylko z punktu widzenia AT, wszystko jest w porządku. Mamy świadomość zbliżającego się końca, ale czekamy cierpliwie aż sam rynek nam wskaże jego nadejście. Na razie realnym poziomem, do jakiego mogą zbliżyć się ceny to 2600 pkt. na początku lutego. Tak przynajmniej wynika ze znanych nam linii na indeksie WIG20, które do tej pory skutecznie wyznaczały tempo zwyżki.

Czyli co? Publikacja lutowego raportu o stanie rynku pracy z zawartą w nim rewizją danych za cały rok 2009 miałaby być zimnym prysznicem? Smaczku dodaje fakt, że publikacja pojawi się tydzień po opublikowaniu wstępnych danych dotyczących dynamiki PKB w IV kwartale, które mogą być lepsze od prognoz. To chyba zbyt proste. W końcu rewizja nie jest żadną tajemnicą. Poza tym do tej pory rynek akcji reagował wg zasady im gorsze dane tym lepiej, bo stopy będą dłużej niskie. Wiemy już jednak, że takie rozumowanie nie do końca jest słuszne, gdyż o poziomie cen akcji nie decyzje poziom stóp, ale ilość gotówki, a ta, przypominam, maleje. Mimo wszystko na radość z lutowych danych chyba nie ma co liczyć. Zatem ta publikacja może nie załamać rynku, ale może być dobrym testem jego faktycznej siły. Na ten test trzeba jednak jeszcze miesiąc poczekać.